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节前降准大概率落空,期债继续下行

来源:| 时间: 2021-01-20 |阅读量:99 语音播放

【摘要】


近日,央行相关负责人表示2021年稳健的货币政策会更加灵活精准、合理适度,继续保持对经济恢复必要的支持力度。


从近四年春节前央行操作来看,主要投放资金渠道有公开市场操作、降准、临时准备金动用安排和临时流动性便利等方式。结合当前经济恢复情况,春节前央行全面降准的必要性降低,大概率将落空。在坚持稳字当头,不急转弯的政策指导下,预计大概率通过临时准备金动用安排或者临时投放资金的操作方式保持资金面相对平稳。


随着PPI快速由负转正,若下半年大幅回升,不排除央行在保持宏观杠杆率稳定的背景下,提高货币政策利率收紧流动性的可能,M2和社融规模增速也将逐步回落。


当前海外主要国家开始接种疫苗,制造业PMI不断改善,美国进一步的刺激计划有望落地,美联储宽松政策将继续保持,美债收益率显著上行。国内工业生产将持续稳定复苏,消费或将加速恢复,投资保持温和托底,出口结构需求仍在,经济复苏加速明显。在经济持续稳定恢复的背景下,预计国债期货价格以震荡走低为主。


一、稳健适度的货币政策保持对经济恢复必要的支持力度

1月15日,央行相关负责人介绍了2020年金融统计数据有关情况,并答记者问。


2020年,面对疫情的严重冲击,央行继续实施稳健的货币政策,没有采取量化宽松等非常规的货币政策措施。央行资产负债表的规模也基本保持稳定。在此基础上,货币政策灵活适度、精准导向,比较好地对冲了疫情以来宏观形势的高度不确定性,金融运行保持基本平稳,与我国经济潜在产出水平也是基本匹配的。


2021年,稳健的货币政策会更加灵活精准、合理适度,继续保持对经济恢复必要的支持力度。人民银行会坚持稳字当头,不急转弯,根据疫情防控和经济社会发展的阶段性特征,灵活把握货币政策的力度、节奏和重点,保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配,以适度货币增长支持经济持续恢复和高质量发展。


二、当前存款准备金率不高,下调空间有限

1、2020年3次下调存款准备金率

2020年央行3次下调存款准备金率,共释放长期资金约1.75万亿元。其中2020年1月6日下调金融机构存款准备金率0.5个百分点,释放长期资金约8000多亿元;3月16日实施普惠金融定向降准,对达到考核标准的银行定向降准0.5至1个百分点,对符合条件的股份制商业银行再额外定向降准1个百分点,共释放长期资金5500亿元。4月6日,央行对农村信用社、农村商业银行、农村合作银行、村镇银行和仅在省级行政区域内经营的城市商业银行定向下调存款准备金率1个百分点,分两次实施到位,每次下调0.5个百分点,共释放长期资金约4000亿元。


2、当前存款准备金率不高

央行相关负责人表示,目前金融机构平均存款准备金率为9.4%,其中超过4000家的中小存款类金融机构的存款准备金率为6%,处于历史底部。不论与其他发展中国家相比还是与我国历史上的准备金率相比,目前的存款准备金率水平都不高。这也意味着当前存款准备金率下调的空间有限。


3、春节前降准大概率落空

从近四年春节前央行操作来看,由于现金投放等原因,商业银行资金缺口约1.2-1.8万亿,主要投放资金渠道有公开市场操作、降准、临时准备金动用安排和临时流动性便利等方式。2019年和2020年下调存款准备金率,本身也是因为处于经济下行周期中,央行有逆周期调节的需求。而2017年和2018则主要采用临时降准或临时投放资金的操作方式保持跨节资金面相对平稳,甚至2017年春节前央行超预期上调MLF利率10bp。因此,结合当前经济恢复情况,央行全面降准的必要性降低,在坚持稳字当头,不急转弯的政策指导下,预计央行大概率通过临时准备金动用安排或者临时投放资金的操作方式保持资金面相对平稳。




三、不急转弯下政策利率暂保持稳定

1、2020年2次下调公开市场操作利率

2020年央行2次下调公开市场操作利率,引导贷款利率下降,并下调超额存款准备金利率,打开利率走廊下限。其中,2月3日央行以利率招标方式开展了12000亿元逆回购操作,并下调各操作期限中标利率10bp至2.40%。3月30日,为维护银行体系流动性合理充裕,央行开展了500亿元的7天逆回购操作,中标利率为2.2%,下调中标利率20bp。两次逆回购利率下调均带动LPR利率同等幅度下调。此外,4月7日起,央行还将金融机构在央行超额存款准备金利率从0.72%下调至0.35%,这是自2008年以来的首次的调整,进一步打开货币市场利率下行的空间,此后隔夜利率最低回落至0.5%附近。


2、操作趋于稳健,呵护市场资金面

2020年5月份起,随着国内疫情逐步得到控制,央行连续暂停公开市场操作,政策利率下调预期落空,逐步进入观察期。2020年底,为维护年末流动性平稳,央行意外开展MLF,12月中旬开展9500亿元MLF,创有记录以来新高,同时连续开展14天逆回购操作,呵护市场跨年资金面。除交易所回购利率外,其余货币市场利率均低于公开市场操作利率2.2%的水平,也低于前两个月的均值水平,市场资金面偏松。

3、CPI处于低位,暂不会对货币政策产生影响

2020年12月份CPI同比上涨0.2%,全年CPI同比上涨2.5%,全年基本是逐步走低的态势,当前处于低位。影响CPI走势的最主要是食品价格,食品当月同比从年初最高的21.9%降至1.2%。而食品中影响最大的是畜肉类中的猪肉价格,同比涨幅从年初的最高135.2%回落至-1.3%,是下降的最主要因素。


展望2021年,考虑到生猪养殖利润处于高位,各地生猪产能不断恢复,生猪价格总体上将向非洲猪瘟发生前慢慢靠拢,以回落为主。目前生猪期货也已经在大商所上市,远月合约价格基本处于大幅贴水状态,考虑基数和替代品的影响,预计猪肉及其替代品对2021年CPI同比的贡献也将继续为负。整体上CPI涨幅应该在3%以内,通胀暂无压力。


4、PPI降幅持续收窄,快速回升对货币政策产生压力

2020年12月份PPI下降0.4%,降幅比上月收窄1.1个百分点,下半年以来持续收窄。主要是因为国内需求稳定恢复,工业生产持续向好,市场需求继续恢复,黑色、铁矿石和有色金属等大宗商品价格延续上涨势头,工业品价格继续回升。

从历史数据来看,大宗商品指数与PPI当月同比相关性较高,且商品指数当月同比大约领先PPI当月同比6个月左右。最新大宗商品指数同比增速高达24%,随着工业生产持续回升,市场需求逐步回暖,预计将带动PPI快速由降转升。


2017年初,尽管CPI处于2%的低位,但由于PPI连续走高,突破6%,最高探至7.8%,央行于春节前后分别上调逆回购利率10bp,表明收紧市场流动性和去杠杆意图。当前PPI处于低位,但随着PPI快速由负转正,若下半年大幅回升,不排除央行在保持宏观杠杆率稳定的背景下,提高货币政策利率收紧流动性的可能。


四、稳杠杆率下M2和社融增速将有所回落

1、2020年宏观杠杆率显著上行

2020年末,社会融资规模存量为284.83万亿元,同比增长13.3%,广义货币(M2)余额218.68万亿元,同比增长10.1%,同比增速均较上月有所回落,不过显著高于名义GDP增速的2.8%。M2、社会融资规模存量与名义GDP之比分别比年初提高了14和25个百分点,宏观杠杆率显著上行。


2、稳杠杆率下M2和社融增速将有所回落

从分项来看,2020年社会融资规模新增34.86万亿,较去年同期增加9.28万亿。其中,人民币贷款新增20.03万亿,较去年同期增加3.14万亿,同比增速为13.2%;政府债券新增8.34万亿,较去年同期增加3.62万亿,同比增速为22.1%;企业债券新增4.45万亿,较去年同期增加1.21万亿,同比增速为17.2%;新增人民币贷款、政府债券和企业债券是2020年社会融资规模新增的主要来源。


2020年,疫情特殊时期财政政策采取特殊举措,政府债券净融资规模大幅新增。预计2021年财政赤字将回落到3%,地方政府专项债规模介于2019年和2020年之间,约3万亿。政府债务合计规模约为6.3万亿,比2020年下降2.2万亿。假设其他分项增速保持不变的情况下,2021年社融存量增速将下降至11.2%。

疫情发生前,M2和社会融资规模存量同比增速基本稳定在8%和10%的位置,与名义GDP增速基本匹配。近期,央行行长表示货币政策要‘稳’字当头,保持好正常货币政策空间的可持续性,稳住宏观杠杆率。预计在稳住宏观杠杆率,保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配的要求下,M2和社融规模增速将逐步回落。


五、节前降准大概率落空,期债继续下行

从近四年春节前央行操作来看,主要投放资金渠道有公开市场操作、降准、临时准备金动用安排和临时流动性便利等方式。结合当前经济恢复情况,春节前央行全面降准的必要性降低,大概率将落空。在坚持稳字当头,不急转弯的政策指导下,预计大概率通过临时准备金动用安排或者临时投放资金的操作方式保持资金面相对平稳。


随着PPI快速由负转正,若下半年大幅回升,不排除央行在保持宏观杠杆率稳定的背景下,提高货币政策利率收紧流动性的可能,M2和社融规模增速也将逐步回落。


当前海外主要国家开始接种疫苗,制造业PMI不断改善,美国进一步的刺激计划有望落地,美联储宽松政策将继续保持,美债收益率显著上行。国内工业生产将持续稳定复苏,消费或将加速恢复,投资保持温和托底,出口结构需求仍在,经济复苏加速明显。在经济持续稳定恢复的背景下,预计国债期货价格以震荡走低为主。


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